kapitalist.blog

Дохідності облігацій і акції: чому JPMorgan бачить полегшення до кінця року

Дохідності облігацій і акції рідко рухаються в один бік — і цього року ринок відчув це сповна. 10-річні казначейські облігації США перетнули 5%, а оцінки акцій почали стискатися. Тепер команда стратегів JPMorgan на чолі з Миславом Матейкою каже, що найгірша фаза вже позаду. У записці від 19 жовтня вони стверджують: зростання дохідностей зайшло надто далеко, і це дає акціям шанс додати до кінця року.

Нижче — на чому тримається цей прогноз, що каже історія і які висновки з нього випливають для інвестора.

Що сказав JPMorgan про дохідності облігацій

Аргумент Матейки простий. Акціям не обовʼязково, щоб дохідності падали — достатньо, щоб вони перестали рости. Ще два тижні тому його команда писала, що розпродаж облігацій виглядає перегрітим, а самі облігації зайшли в зону перепроданості. Саме цей розпродаж обвалив Nasdaq до найгіршого тижня з червня. Відтоді картина не змінилася. Команда з інструментів із фіксованим доходом тримає цілі на кінець року для довгих дохідностей на рівні поточних або нижче.

Контекст такий. Наприкінці вересня 10-річна дохідність перетнула 5% і сягнула пікових близько 5,3% — максимуму приблизно за два десятиліття. Станом на 20 жовтня вона відкотилася до приблизно 5,1%. Цього року дохідності додали близько 100 базисних пунктів, а акції все одно показали двозначне зростання.

Чому рух, за їхньою логікою, вичерпується? Підвищення дохідностей цього року майже повністю пояснюється переоцінкою очікуваної ставки ФРС через фʼючерси. Ринок уже заклав цю ставку. Подальшого перегляду вгору стратеги не чекають. Інфляційні очікування лишаються стриманими, а у США базова інфляція вища лише помірно — приблизно на 0,3%. Зарплатний тиск теж слабкий.

Окремо стратеги знімають одне з модних побоювань. Хвиля боргу під ШІ-інфраструктуру, за їхньою оцінкою, не витіснить держоблігації й не підштовхне дохідності ще вище. Навпаки, вільний грошовий потік гіперскейлерів може виявитися кращим за поточні прогнози. Ризики ж навколо боргу окремих гравців ШІ ми розбирали на прикладі CoreWeave.

Підтримку дає й звітність. Серед компаній, що вже відзвітували за третій квартал — 29 американських і 14 європейських — більшість перевищили прогнози й підвищили орієнтири. Нафта лишається головним невідомим. Але якщо дохідності та прибутки поведуться як очікується, за словами стратегів, «акції зможуть зростати до кінця року».

Чому дохідності тиснуть на акції: механіка

Щоб зрозуміти прогноз, варто побачити механізм. Дохідність безризикової держоблігації — це ставка, за якою ринок дисконтує майбутні прибутки компаній. Коли 10-річна дохідність росте, теперішня вартість цих майбутніх прибутків падає. Отже, падає й справедливий мультиплікатор, який інвестори готові платити за акцію.

Найболючіше це для «довгих» активів — технологічних і ШІ-компаній, чиї основні прибутки очікуються за роки попереду. Саме вони першими дешевшають, коли дохідності йдуть угору. У піковій фазі стрибка форвардний мультиплікатор «ціна/прибуток» для S&P 500 та індексу MSCI All-Country World впав на три пункти. Для Європи — на два. Це і є те стиснення мультиплікаторів, про яке говорить JPMorgan.

Є й другий канал. Дохідність під 5% робить облігації реальною альтернативою акціям. Чим більше платить безризиковий держборг, тим вищу премію за ризик мусять пропонувати акції, щоб лишатися цікавими. Логіка Матейки сходиться саме тут. Якщо рух дохідності вже відображає переоцінку ставки ФРС, а далі її не переглядатимуть, то й тиск на мультиплікатори має зупинитися. Акціям залишиться просто не отримати нового удару.

Урок жовтня 2023 року

Цей сценарій ринок уже проходив — рівно два роки тому. 19 жовтня 2023 року дохідність 10-річних облігацій США вперше з 2007 року торкнулася 5%. Настрій був похмурий. За розрахунками дослідницької компанії DataTrek, з кінця липня до 27 жовтня 2023 року S&P 500 втратив 10,3%. Тоді дохідність повзла від приблизно 4% до 5%.

А далі сталося те, на що тепер натякає Матейка. Дохідності не впали одразу — спершу вони просто перестали рости. Цього вистачило. До початку грудня 10-річна дохідність сповзла до 4,25%, а S&P 500 додав близько 9% лише за листопад. Це був найкращий місяць для ринку з липня 2022 року. Інвестори, які чекали на привабливу дохідність облігацій під 5%, пропустили одне з найпотужніших ралі десятиліття.

Аналогія не ідеальна. У 2023-му ФРС завершувала цикл підвищень, а попереду виднілось зниження ставки. Сьогодні інфляція в США знову прискорилась, і простір для стимулів вужчий. Але механіка та сама: коли дохідності перестають рости, оцінки акцій отримують повітря.

Що це означає для інвестора

Головний висновок не в тому, що дохідності впадуть. Він тонший. JPMorgan фактично каже: ризик для акцій зміщується з «наскільки високими стануть дохідності» на «як довго вони протримаються на плато». Для портфеля це дві різні задачі.

Якщо базовий прогноз справджується, виграють найбільше ті сектори, які найсильніше постраждали від стиснення — техи й ШІ-імена з віддаленими прибутками. Саме вони дорожчають найшвидше, коли ставка дисконтування стабілізується. Але тут і головна вразливість прогнозу. Він тримається на трьох припущеннях одночасно: ставку ФРС далі не переглянуть угору, прибутки не розчарують, нафта не вистрілить. Досить, щоб відмовило одне з них, — і стиснення повернеться.

Варто тверезо дивитися й на джерело сигналу. Це позиція стратега інвестбанку, чия команда загалом схильна до бичачих ставок. Корисніше ставитися до записки як до переліку умов, за яких ралі триватиме, а не як до обіцянки, що воно триватиме. Контрольний список простий: дохідність 10-річних облігацій, інфляційні дані в США, тон корпоративних прогнозів і ціна нафти.

Європейський та український ракурс

Найближчий ризик для цього прогнозу — не американський, а європейський. Франція. Бюджетна криза і політична напруга штовхнули французькі облігації в розпродаж, і для євро це головний нервовий вузол осені. JPMorgan визнає проблему, але застерігає не ставити на її поширення на весь регіон. Аргументи такі: ЄЦБ має інструменти втручання, банки міцніші, ніж під час боргової кризи єврозони 2010–2012 років, тримачі суверенного боргу менш сконцентровані, а дефолти — нижчі. Ширший контекст французького сюжету ми розбирали окремо.

А що з цього українському інвестору? Прямий вимір тут обмежений. Валютні обмеження воєнного часу ускладнюють роздрібний вихід на закордонні ринки. Тож для більшості доступ до 10-річних облігацій США лишається радше теоретичним — через міжнародних брокерів чи біржові фонди на держборг США. Є й валютний бік. Актив доларовий, тож гривневому інвестору додається курсовий ризик, а дохідність варто зіставляти з гривневими інструментами на кшталт ОВДП.

Та головна цінність цього сигналу для українця непряма. 10-річна дохідність США — це світовий орієнтир безризикової ставки. Від неї залежать оцінки технологічних і ШІ-компаній, за якими стежить багато українських інвесторів, і загальний апетит до ризику на глобальному ринку. Коли Матейка каже, що тиск дохідностей слабшає, він фактично описує умови, за яких ці акції можуть відновитися.

Висновок

Ставка JPMorgan зводиться до однієї тези: акціям не треба, щоб дохідності падали, — достатньо, щоб вони перестали рости. Історія жовтня 2023 року показує, що така механіка працює і дає потужні ралі. Але вона ж показує, наскільки крихкою є рівновага.

За чим варто стежити? Дохідність 10-річних облігацій США біля позначки 5%, інфляційні дані в США, тон корпоративних прогнозів у розпал сезону звітності та ситуація навколо французького боргу. Поки ці чотири лінії тримаються, сценарій Матейки лишається робочим. Щойно хоч одна зривається — повертається той самий тиск, від якого ринок щойно відпочив.

Цей матеріал має інформаційно-аналітичний характер і не є індивідуальною інвестиційною рекомендацією. Прогнози JPMorgan, наведені в тексті, — це оцінки конкретної команди стратегів, а не гарантія. Рішення про купівлю чи продаж активів ухвалюйте самостійно, зваживши власні цілі та ризики або порадившись із ліцензованим фахівцем.

Автор: Олег Іванів

Читайте також:

Джерела:

More posts